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垃圾焚燒加速駛入行業整合期 “十三五”市值將達2528億

2017-10-17 10:36:13來源:華泰證券研究所 王瑋嘉團隊 編輯:Sunny 關鍵詞:衛生填埋垃圾焚燒發電無害化處理閱讀量:26713

導讀:中國目前的市場占有率相對分散,但是在城市化帶動垃圾處理需求之下,未來的市場占有率將有較大提升空間。
  【中國環保在線 固廢處理】在我國,垃圾焚燒深受政策鼓勵與支持。中國目前的市場占有率相對分散,但是在城市化帶動垃圾處理需求之下,未來的市場占有率將有較大提升空間。預計“十三五”期間,我國垃圾焚燒總市場規模將達 2,538億元。

垃圾焚燒加速駛入行業整合期 “十三五”市值將達2528億
 
  華泰證券近日發布《垃圾焚燒行業研究報告》,通過對比中美垃圾焚燒行業發展情況,預測中國未來垃圾焚燒行業的競爭格局。報告指出:美國垃圾焚燒發電行業在 1975-1995 年經歷了20年的黃金成長期,競爭格局相對分散,之后步入8-10年穩定器,形成壟斷競爭格局。而中國目前的市場占有率相對分散,未來的市場占有率將有較大提升空間。
 
  十三五期間,我國垃圾焚燒行業競爭更加激烈,環保趨嚴、融資趨緊抬升成本和費用,未來競爭格局如何演變值得關注。
 
  核心觀點:他山之石,中國垃圾焚燒行業路在何方
 
  十三五期間,我國垃圾焚燒行業競爭更加激烈,環保趨嚴、融資趨緊抬升成本和費用,未來競爭格局如何演變值得關注。本報告為比較系列第二篇,旨在回答三個問題:1)上市公司在手的垃圾發電項目究竟盈利情況如何,可以貢獻多少市值?2)參考美國,我國未來的競爭格局如何演變,哪些可以脫穎而出?3)如何把握投資機會,成熟市場估值在什么水平?
 
  美國:市占率>60%,壟斷格局
 
  美國土地資源充裕,垃圾處理以填埋為主,根據EPA統計數據,2015年焚燒僅占13%,目前美國垃圾焚燒年處理量約為3000萬噸,運營市場規模約為150億元。垃圾焚燒發電行業在1975-1995年經歷了20年的黃金成長期,競爭格局相對分散;行業步入穩定期的8-10年后,CVA通過聚焦主業+兼并整合僅用4年時間(2004-2008)就將市場份額從27%提升至53%,后行業穩定在壟斷競爭格局。
 
  中國:預計十三五市場翻倍,當前市占率相對分散
 
  根據十三五規劃,2015年底我國垃圾焚燒處理能力為23.5萬噸/日,到2020年末目標達到59.1萬噸/日,對應CAGR 20%,處于快速成長期,預計到2020年我國垃圾焚燒運營規模將達390億元(約為美國的2.6倍)。截至2016年底,前三名分別為錦江環境、康恒環境、光大,市場占有率分別為11.2%、10.6%和9.1%,相比水務等其他行業相對集中,但與美國比較可以看出市占率提升空間較大。
 
  增量項目盈利低,存量項目盈利下滑,整合大勢所趨
 
  我們測算了主要上市公司垃圾發電項目,截止2016年底在手未投運項目IRR顯著低于存量項目,甚至對公司價值沒有正面貢獻(盛運環保)——聚焦優勢主業,從加法做到減法,剝離整合一定是大趨勢,我們預計2020年后或十三五后期將進一步提升市占率。根據我們的假設,光大/瀚藍環境/中國天楹/偉明環保/上海環境/啟迪桑德/盈峰環境的垃圾焚燒項目貢獻了市值58%/45%/35%/25%/23%/11%/8%。
 
  行業整合期戴維斯雙擊,
 
  A股關注瀚藍環境、上海環境、啟迪桑德
 
  CVA 在2004-2008年凈利潤快速增長(CAGR:39%)階段戴維斯雙擊現象明顯,公司PE 從2005年10月的16x(TTM)一路擴張到2008年7月底的40x(TTM),估值中樞約為25x。A股公司中IRR較高且具備整合能力的公司值得建議關注:瀚藍環境(18x)、上海環境(27x)、啟迪桑德(27x)。
 
  垃圾焚燒行業研究報告(摘錄)
 
  2020 年中國垃圾焚燒處理量有望達到美國的 5 倍以上。2015 年美國垃圾焚燒占固廢處置的比重為 13%,美國垃圾焚燒方式處理量為 3000 萬噸,垃圾焚燒處置費換算人民幣約為400 元/噸,電價換算人民幣約為 0.24 元/千瓦時,對應垃圾焚燒市場規模為 150 億元。根據中國產業信息網統計數據,2015 年中國垃圾焚燒占生活垃圾無害化處理量的 34%,實際處理量達到 61,76 萬噸。
 
  根據對我國垃圾焚燒發電企業的測算,假設垃圾焚燒處置費約 65 元/噸,每噸垃圾發電量 280 千瓦時,單價為 0.65 元/千瓦時,假設 85%的上網比例,考慮垃圾處置和發電收入加總,估算 2015 年我國城鎮垃圾焚燒市場規模為 146億元。
 
  從垃圾焚燒處理量來看,中國是美國的 2 倍,但目前市場規模差不多,主要因為美國每噸垃圾處置費高于我國較多。根據《“十三五”全國城鎮生活垃圾無害化處理設施建設規劃》,2015 年底我國垃圾焚燒處理能力(包含設定城市和縣城)為 23.5 萬噸/日,到2020 年末目標達到 59.1 萬噸/日,同比增長 151%,預計屆時我國垃圾焚燒處理量有望達到美國的 5 倍以上,市場規模也將達到美國的 2.6 倍。

 
  在我國,垃圾焚燒相比于填埋方式優勢顯著,更受政策鼓勵。我國主要垃圾處理方式有衛生填埋、焚燒發電和堆肥等三種方式。衛生填埋是目前我國城市垃圾處理的主導方式,但存在二次污染隱患;堆肥方式在我國已逐漸退出,具有項目建設成本高、效益低、存在重金屬污染等問題,處理規模受到限制;相比之下,垃圾焚燒方式不僅污染控制標準已與標準(GB 標準)接軌,經濟效益也遠優于衛生填埋,具有盈利模式清晰,市場化程度高,可持續等優勢,因此具有較大發展空間。
 
  根據中國產業信息網統計數據,“十二五”期間我國垃圾焚燒處理能力增長了 149.7%。“十二五”末垃圾焚燒處理量占垃圾無害化處理量 34%,復合增速為 22%,衛生填埋處理量垃圾無害化處理 64%,復合增速為 4%,“十二五”期間垃圾焚燒處理量增速顯著高于衛生填埋處理量增速。

 
  根據“十三五”規劃,垃圾焚燒行業處理能力 2015-2020 年均復合增速將達 20%。截至2015 年底,我國(含設市城市與縣城)共建成生活垃圾焚燒設施 257 座,總處理能力 23.5萬噸/日,占無害化處理能力的 31%;年焚燒垃圾 6577 萬噸,占無害化處理總量的 28.3%。在焚燒設施、焚燒處理能力和焚燒處理量上,同比 2014年分別增長 15.8%、17.3%和 15.9%。垃圾焚燒行業規模持續擴大,行業上升態勢明顯,主要推動因素包括:1)垃圾產生量和清運量持續提升:我國城市垃圾清運量由 2010 年的 1.58 億噸上升到 1.91 億噸,年均復合增速 3.9%;2)垃圾焚燒占有率快速提升,垃圾焚燒占生活垃圾無害化處理量的比例從2010 年的 19%增長到 2015 年的 34%。
 
  根據“十三五”規劃,到 2020 年底全國城鎮生活垃圾焚燒處理設施能力占無害化處理總能力 50%以上,其中東部地區占 60%以上,根據規劃 2020 年垃圾焚燒處理能力達 59 萬噸/日,“十三五”生活垃圾焚燒處理能力年復合增長率將達 20%。從地區來看,發達地區新增焚燒處理能力多,“十三五”期間計劃新增垃圾焚燒處理能力前五名的省份依次為廣東(5.46 萬噸/日)、安徽(2.49 萬噸/日)、江蘇(2.15 萬噸/日)、浙江(1.69 萬噸/日)和湖南(1.56 萬噸/日)。

 

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