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【中國環保在線 固廢處理】在我國，垃圾焚燒深受政策鼓勵與支持。中國目前的市場占有率相對分散，但是在城市化帶動垃圾處理需求之下，未來的市場占有率將有較大提升空間。預計“十三五”期間，我國垃圾焚燒總市場規模將達 2,538億元。
垃圾焚燒加速駛入行業整合期 “十三五”市值將達2528億
華泰證券近日發布《垃圾焚燒行業研究報告》，通過對比中美垃圾焚燒行業發展情況，預測中國未來垃圾焚燒行業的競爭格局。報告指出：美國垃圾焚燒發電行業在 1975-1995 年經歷了20年的黃金成長期，競爭格局相對分散，之后步入8-10年穩定器，形成壟斷競爭格局。而中國目前的市場占有率相對分散，未來的市場占有率將有較大提升空間。
十三五期間，我國垃圾焚燒行業競爭更加激烈，環保趨嚴、融資趨緊抬升成本和費用，未來競爭格局如何演變值得關注。
核心觀點：他山之石，中國垃圾焚燒行業路在何方
十三五期間，我國垃圾焚燒行業競爭更加激烈，環保趨嚴、融資趨緊抬升成本和費用，未來競爭格局如何演變值得關注。本報告為比較系列第二篇，旨在回答三個問題：1)上市公司在手的垃圾發電項目究竟盈利情況如何，可以貢獻多少市值？2)參考美國，我國未來的競爭格局如何演變，哪些可以脫穎而出？3)如何把握投資機會，成熟市場估值在什么水平？
美國：市占率>60%，壟斷格局
美國土地資源充裕，垃圾處理以填埋為主，根據EPA統計數據，2015年焚燒僅占13%，目前美國垃圾焚燒年處理量約為3000萬噸，運營市場規模約為150億元。垃圾焚燒發電行業在1975-1995年經歷了20年的黃金成長期，競爭格局相對分散；行業步入穩定期的8-10年后，CVA通過聚焦主業+兼并整合僅用4年時間(2004-2008)就將市場份額從27%提升至53%，后行業穩定在壟斷競爭格局。
中國：預計十三五市場翻倍，當前市占率相對分散
根據十三五規劃，2015年底我國垃圾焚燒處理能力為23.5萬噸/日，到2020年末目標達到59.1萬噸/日，對應CAGR 20%，處于快速成長期，預計到2020年我國垃圾焚燒運營規模將達390億元(約為美國的2.6倍)。截至2016年底，前三名分別為錦江環境、康恒環境、光大，市場占有率分別為11.2%、10.6%和9.1%，相比水務等其他行業相對集中，但與美國比較可以看出市占率提升空間較大。
增量項目盈利低，存量項目盈利下滑，整合大勢所趨
我們測算了主要上市公司垃圾發電項目，截止2016年底在手未投運項目IRR顯著低于存量項目，甚至對公司價值沒有正面貢獻(盛運環保)——聚焦優勢主業，從加法做到減法，剝離整合一定是大趨勢，我們預計2020年后或十三五后期將進一步提升市占率。根據我們的假設，光大/瀚藍環境/中國天楹/偉明環保/上海環境/啟迪桑德/盈峰環境的垃圾焚燒項目貢獻了市值58%/45%/35%/25%/23%/11%/8%。
行業整合期戴維斯雙擊，
A股關注瀚藍環境、上海環境、啟迪桑德
CVA 在2004-2008年凈利潤快速增長(CAGR：39%)階段戴維斯雙擊現象明顯，公司PE 從2005年10月的16x(TTM)一路擴張到2008年7月底的40x(TTM)，估值中樞約為25x。A股公司中IRR較高且具備整合能力的公司值得建議關注：瀚藍環境(18x)、上海環境(27x)、啟迪桑德(27x)。
垃圾焚燒行業研究報告（摘錄）
2020 年中國垃圾焚燒處理量有望達到美國的 5 倍以上。2015 年美國垃圾焚燒占固廢處置的比重為 13%，美國垃圾焚燒方式處理量為 3000 萬噸，垃圾焚燒處置費換算人民幣約為400 元/噸，電價換算人民幣約為 0.24 元/千瓦時，對應垃圾焚燒市場規模為 150 億元。根據中國產業信息網統計數據，2015 年中國垃圾焚燒占生活垃圾無害化處理量的 34%，實際處理量達到 61,76 萬噸。
根據對我國垃圾焚燒發電企業的測算，假設垃圾焚燒處置費約 65 元/噸，每噸垃圾發電量 280 千瓦時，單價為 0.65 元/千瓦時，假設 85%的上網比例，考慮垃圾處置和發電收入加總，估算 2015 年我國城鎮垃圾焚燒市場規模為 146億元。
從垃圾焚燒處理量來看，中國是美國的 2 倍，但目前市場規模差不多，主要因為美國每噸垃圾處置費高于我國較多。根據《“十三五”全國城鎮生活垃圾無害化處理設施建設規劃》，2015 年底我國垃圾焚燒處理能力(包含設定城市和縣城)為 23.5 萬噸/日，到2020 年末目標達到 59.1 萬噸/日，同比增長 151%，預計屆時我國垃圾焚燒處理量有望達到美國的 5 倍以上，市場規模也將達到美國的 2.6 倍。
在我國，垃圾焚燒相比于填埋方式優勢顯著，更受政策鼓勵。我國主要垃圾處理方式有衛生填埋、焚燒發電和堆肥等三種方式。衛生填埋是目前我國城市垃圾處理的主導方式，但存在二次污染隱患；堆肥方式在我國已逐漸退出，具有項目建設成本高、效益低、存在重金屬污染等問題，處理規模受到限制；相比之下，垃圾焚燒方式不僅污染控制標準已與標準(GB 標準)接軌，經濟效益也遠優于衛生填埋，具有盈利模式清晰，市場化程度高，可持續等優勢，因此具有較大發展空間。
根據中國產業信息網統計數據，“十二五”期間我國垃圾焚燒處理能力增長了 149.7%。“十二五”末垃圾焚燒處理量占垃圾無害化處理量 34%，復合增速為 22%，衛生填埋處理量垃圾無害化處理 64%，復合增速為 4%，“十二五”期間垃圾焚燒處理量增速顯著高于衛生填埋處理量增速。
根據“十三五”規劃，垃圾焚燒行業處理能力 2015-2020 年均復合增速將達 20%。截至2015 年底，我國(含設市城市與縣城)共建成生活垃圾焚燒設施 257 座，總處理能力 23.5萬噸/日，占無害化處理能力的 31%；年焚燒垃圾 6577 萬噸，占無害化處理總量的 28.3%。在焚燒設施、焚燒處理能力和焚燒處理量上，同比 2014年分別增長 15.8%、17.3%和 15.9%。垃圾焚燒行業規模持續擴大，行業上升態勢明顯，主要推動因素包括：1)垃圾產生量和清運量持續提升：我國城市垃圾清運量由 2010 年的 1.58 億噸上升到 1.91 億噸，年均復合增速 3.9%；2)垃圾焚燒占有率快速提升，垃圾焚燒占生活垃圾無害化處理量的比例從2010 年的 19%增長到 2015 年的 34%。
根據“十三五”規劃，到 2020 年底全國城鎮生活垃圾焚燒處理設施能力占無害化處理總能力 50%以上，其中東部地區占 60%以上，根據規劃 2020 年垃圾焚燒處理能力達 59 萬噸/日，“十三五”生活垃圾焚燒處理能力年復合增長率將達 20%。從地區來看，發達地區新增焚燒處理能力多，“十三五”期間計劃新增垃圾焚燒處理能力前五名的省份依次為廣東(5.46 萬噸/日)、安徽(2.49 萬噸/日)、江蘇(2.15 萬噸/日)、浙江(1.69 萬噸/日)和湖南(1.56 萬噸/日)。
